摩根士丹利认为，尽管市场对美国经济韧性及股市表现持乐观态度，但这些观点忽视了美元的长期下行风险。美联储对高通胀的容忍将侵蚀实际收益率，加之美国经济增长放缓、全球央行政策分化以及外资对冲需求增加，美元面临多重压力。

　　在市场普遍认为美元已触底反弹之际，摩根士丹利发布研报称，美元熊市远未结束，当前跌势“仅仅行至中途”。报告指出，市场对美元的乐观情绪主要源于几个方面：一是认为美国经济比预期中更能吸收进口关税带来的冲击，二是美国股市再次跑赢全球同行，三是欧洲和亚洲经济增长面临关税的负面影响，以及部分经济体的财政健康问题令投资者不安。

　　然而，大摩策略师James K Lord在报告中强调，这些看似有说服力的论点忽略了美元的长期前景。该行坚信，美元的下行趋势并未结束，恰恰相反，其跌势“仅仅走完一半”。

　　报告的核心论点直指美联储的政策转变。大摩的美国经济团队认为，美联储现在“更愿意忍受更高通胀的威胁”。这意味着，如果市场利率在美联储引导下进一步走低，而通胀由于关税向消费价格的传导而顽固地保持在目标之上，那么美国的实际收益率将会被侵蚀。根据其同事David Adams著名的四象限框架，实际收益率的侵蚀是“美元的历史性逆风”。

　　此外，市场对美联储加大宽松的定价风险显著，该行利率团队持续做多5年期美债，预期曲线前端将定价更深的降息周期。

　　支撑美元的另一大支柱——“美国经济卓越论”同样面临质疑。大摩的基线年第四季度，美国GDP增长率将放缓至1%左右，并在2026年仅略高于此水平。报告认为，这样的增长率很难支撑“美国将跑赢世界其他地区”的论点。最新疲软就业报告更显示招聘陷入停滞，增长下行风险凸显。低利率环境还将激励持有美元资产的外国投资者加大汇率对冲，这一行为转变势必加剧美元弱势。大摩：“美元熊市”才走到一半 长期下行风险未解